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可轉換公司債券(Convertoble Bond)

發布時間:2018年5月10日 大理公司法律顧問律師  
    可轉換公司債券(convertoble bond)
  可轉換公司債券的全稱為可轉換為股票的公司債券,是指發行人依照法定程序發行,在一定期限內依照約定的條件可以轉換為股票的公司債券。理解可轉換公司債券概念,應該注意以下幾點:
  首先,可轉換公司債券是一種公司債券,與公司債券有共同之處:在可轉換公司債券轉換為股票之前,其特征和運作方式與公司債券相同,它實際上就是公司債券。如果是附息債券,則按期支付利息:如果可轉換公司債券在到期之前沒有轉換為股票,或者沒有全部轉換為股票,則這些可轉換公司債券如一般意義上的公司債券一樣,必須還本付息。并且在還本付息以后,這些可轉換公司債券的壽命就宣告結束。
  其次,可轉換公司債券與一般意義上的公司債券有著明顯的區別:一般意義上的公司債券須在一定期限內按照約定的條件還本付息,還本付息全部完成以后,公司債券的壽命即完全結束,而可轉換公司債券一旦轉換為股票以后,其具有的公司債券特征全部喪失,而代之出現的是股票的特征。
  第三,從理論上,可轉換公司債券的理論基礎既有公司債券理論,也有股票理論。在轉換公司債券發行時,主要以公司債券理論為主,也要考慮股票理論:在可轉換公司債券轉換為股票時,在定價方面既適用公司債券定價理論,也需參考股票定價理論:在轉換為股票以后,主要是股票理論。
  5.資產支持債券(asset-backed securities)
  資產支持債券,也稱資產支持證券,資產證券化,是以美國為首的西方發達資本市場國家在80年代金融創新中涌現的金融品種,是以某種資產組合為基礎發行的債券。1985年3月,美國的斯佩里金融租賃公司(sperry lease finance corporation,現改為unisys)為了融通資金、改善經營,以1.92億美元的租賃票據為擔保,發行了世界上第一筆資產支持證券,隨后,馬林·米蘭德銀行(marine midland)于5月發行了世界上第一筆以汽車貸款擔保的資產支持債券。由此,引發了西方發達資本主義國家資產證券化的浪潮。
  到目前為止,能夠進行資產證券化的資產可以有以下幾類: (1)住房抵押貸款, (2)應收賬款, (3)消費貸款,包括汽車貸款、學生貸款、房屋建造貸款等, (4)設備租賃貸款: (5)信用卡。
  一般來講,資產支持債券發行過程是這樣進行的:(1)上述資產的擁有者,一般是銀行或其他金融機構,向資產支持債券的發行者——特設目的載體(special- purpose vehicle,簡稱spv)“真實出售”需要證券化的資產,(2)spv將購買到的資產重新包裝,根據質量不同,將資產按不同等級分類(有時還通過擔保提高其信用等級),以這些資產為信用基礎發行債券募集資金。
  關于資產證券化,筆者認為,主要有以下幾個特征:
  第一,資產的原始擁有者不是資產支持債券的發行人(issuer),只是發起人(sponsor),他們把其擁有的資產組合(p001)出售給了spv,spv才是資產支持債券的發行人或者債務人。
  第二,資產的原始擁有者向spv出售資產屬于“真實出售”,即這部分資產與其原始擁有者在法律上已經沒有任何關系,即使原始擁有者發生破產,這部分資產也不會遭到清算,從而達到了破產隔離的目的,資產支持債券的持有人權益得到了保證。
  第三,資產支持債券發行人本身不進行生產經營,沒有經營利潤,其發行債券的還本付息資金來源是其收購并證券化資產的收益。
  對于如何認識和借鑒資產支持債券或者資產證券化問題,筆者認為應該關注以下幾個方面:
  第一,資產支持債券與傳統意義上的公司債券最大的區別在于與公司債券信用基礎不同,一般意義上的公司債券的信用基礎是公司債券發行人的信用歷史,資產規模、資產質量和經營利潤,都是已經發生的、或存在的信用基礎形式,而資產支持債券的信用基礎不在于 spv的資產規模,資產質量和經營利潤,而是支持債券的資產的未來收益,擔保人的信用或抵押物。這是公司債券的創新和發展,是資產支持債券的核心思想。
  第二,資產證券化最大優點在于通過證券化使非標準化、非流動性的資產達到標準化,提高其流動性,資產的流動性風險得以降低,這是資產支持債券的基本原理。
  第三,關于spv的組織形式和法律地位問題。既然 spv能夠發行債券,它必須是獨立的經濟法人,產權清晰,并且要承擔有限責任。因此,spv一般形式應是股份有限公司和有限責任公司,發行的債券在理論上和法律地位上相應地也應是公司債券,在管理上接受公司債券有關法律法規的規范。但由于資產支持債券終歸與一般意義上的公司債券有較大差別,一般應為資產支持債券制定特別的法律法規,但不應與有關公司債券的法律法規相抵觸,相矛盾。
  也有人提出可以將spv設立為一個信托機構,然后發行信托收益憑證。筆者認為,至少有以下幾個問題需要探討:(1)這不是真正意義上的資產支持債券,“債券”和“收益憑證”有很大的原則區別,這種方式進行的資產證券化不是規范意義的資產證券化。(2)以信托方式發行收益憑證,不利于保護收益憑證持有人的權益。這是因為,一般來講,收益憑證發起人不允諾最低收益,也不具有完善公司的治理結構和進行充分及時、準確和完整的信息披露的條件,這使得收益憑證持有人既不能如購買公司債券一樣得到最低收益保證,也不如股票投資人由于股份有限公司在完善的公司治理結構和完備的信息披露制度下減少“道德風險”和“逆向選擇”,其權益得到有效保護。因此,筆者不支持以設立信托的方式進行資產證券化。
  第四,關于住房抵押貸款證券化(mortgage— backed securities,簡稱mbs),在很多文獻中都把其與資產支持債券或者資產證券化分開研究,沒有把其作為資產證券化的內容之一進行研究。筆者認為:
 。1)這種分法有其合理的一面。首先,mbs產生于20世紀30年代,是政府為了促進住房建設,通過出資設立有關專門機構,購買私營機構的住房抵押貸款,然后進行證券化發行支持債券。如1938年,美國政府根據《國民住宅法》成立了“聯邦國民抵押貸款協會(fannie mac)”。該機構的主要任務是開辟住房抵押貸款的二級市場,主要購買聯邦住宅管理局和退伍軍人管理局擔保的抵押貸款。從經濟機理上分析,fannie mac在抵押貸款市場上的作用類似中央銀行,它通過買賣金融機構的的抵押貸款來對這些機構提供資金支持。美國聯邦政府為進一步促進抵押貸款二級市場的發展, 1968年,又出資成立了一家新的“政府國民抵押貸款協會(ginnie mac)”,1970年,又創立了一家抵押貸款公司——聯邦住宅貸款抵押公司(freddiemac)?梢钥闯,mbs與abs的最大區別在于,mbs是由聯邦政府出資并主導,旨在促進住房建設的一種政策舉措,而一般意義上資產支持債券屬于民間的、私有的經濟行為。其次,以上機構發行的債券都有強烈的政府背景,甚至還通過政府財政擔保,在某些程度上屬于“政府債券”,與一般意義上的私營機構進行資產證券化有很大差別。
 。2)就核心思想、基本原理和運作機理看,mbs與abs是一致的,都是“一個以某種資產組合為基礎發行證券的過程”。因此,在對mbs進行理論分析時,應該與abs放在一起討論,即是說,mbs與abs的理論基礎應是相同的。
  對于中國如何借鑒abs,筆者應該堅持以下原則: (1)鑒于中國的政府體制、金融體制與美國有較大差別,中國在借鑒abs時要學習核心思想和基本原理,不能簡單套用美國的制度設計:(2)中國借鑒abs要如其發展演進歷史一樣,先從mbs做起,然后總結經驗,逐步擴大證券化范圍:(3)中國的spv必須設立為股份有限公司或有限責任公司,但由于目前《公司法》規定發行公司債券的公司必須有連續三年的盈利業績,以及近3年平均利潤夠支付債券一年的利息,因此,發行公司債券有法律上的障礙。
  為此,筆者認為,中國為了發展abs,可以進行以下選擇:第一,從根本上,必須修改《公司法》,為 a b s創造條件:第二。在修改《公司法》需要較長時間,一時難以實施的情況下,可以單獨立法和修改《企業債券管理條例》,使設立的spv能夠回避《公司法》關于發行公司債券的必要條件,在《企業債券管理條例》的規范下發行企業債券,然后隨著時間的推移,逐步修改《公司法》,使abs邁入規范發展的渠道。


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